Teva：走出仿制药泥潭，四大核心管线重塑增长逻辑

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Teva：走出仿制药泥潭，四大核心管线重塑增长逻辑: 产业资讯 Bio Journey 2026-01-05 172

在经历了长达数年的转型阵痛、债务压力和阿片类药物诉讼后，Teva(梯瓦制药)正站在一个新的路口。市场对Teva的传统认知——一家主要靠天吃饭的仿制药巨头——正在发生改变。

目前的Teva正在执行“重返增长(Pivot to Growth)”战略。简单来说，公司的逻辑正在从“防守”转向“进攻”：一方面通过复杂的专利布局给核心老药“续命”，另一方面手握几个潜力不错的创新药管线。

PART.01

公司基本盘：不只是“仿制药老大”

提到Teva，大家的印象往往还停留在全球最大的仿制药公司。但实际上，公司正在努力摆脱单纯依赖仿制药的标签，构建更稳定的业务结构。

1. 独特的“专利灌木丛”策略

不同于一般的原研药企，Teva非常擅长利用给药装置(比如吸入器、注射笔)和特殊的长效制剂技术来申请层层叠叠的专利。这种策略被称为“专利灌木丛(Patent Thicket)”。

2. 消化gRevlimid的收入缺口

市场之前最担心的是Teva卖的来那度胺仿制药(gRevlimid)收入会大幅下滑。确实，随着竞争对手变多，这块收入肯定会少。

但事实上，华尔街对这一“悬崖”早已心知肚明，这种下滑预期已经充分计入(Priced in)了当前的股价和市场一致预期中。换句话说，这一已知的利空因素实际上已经被市场“消化”，不再是压制股价的未知雷。

从基本面数据看(图略)，Teva的创新药组合(Austedo、Uzedy等)的增长速度已经跑赢了gRevlimid的下滑速度。这就好比换挡期，新引擎的动力已经接上了，公司不再需要单纯依赖某一款仿制药的爆发。

但显然这块的细节也是即将到来的JPM大会需要关注的重点之一： https://articles.zsxq.com/id_lw8xhca6tf1q.html

3. 财务状况实质性好转

对于Teva，以前大家最怕的是它的高债务。但现在情况变了：

还债能力强：公司每年能还掉约20亿美元的债。

杠杆率下降：随着EBITDA(息税折旧摊销前利润)的增长，净杠杆率正在往3.0倍以下走。

2025年12月24日，标普全球评级已将Teva的长期发行人信用评级从“BB”上调至“BB+”，展望稳定;穆迪评级机构确认Teva的 B1a 评级，并将评级展望从稳定调整为正面。

PART.02

核心单品 Austedo：专利很稳，医保谈判影响可控

Austedo(氘丁苯那嗪)是Teva现在最重要的摇钱树。关于这款药，市场有两个主要的担忧：一是仿制药什么时候来，二是美国医保(CMS)砍价会有多狠。

1. Austedo XR：把“护城河”挖到了2041年

Teva在FDA的橙皮书里给XR版本列了整整20项专利，把配方、释放机制全都保护起来了。这些专利最晚要到 2041年到2043年才过期。2. CMS医保谈判：以量补价

尽管CMS(美国联邦医疗保险和医疗补助服务中心)的药价谈判对整个行业构成了长期压力，但对于 Austedo 系列产品而言，其影响是可控的。公司有望通过显著的销量增长来抵消潜在的价格损失。

1)价格风险评估：净价本来就不高

上表的数据表明，即便在最激进的折扣假设下，对利润的实际增量影响也可能有限(详细解释略)

谈判压力可控： Teva 已经习惯了在深度折扣下运营。CMS 谈判是按“最大公平价格”来谈，如果这个价格跟公司现在实际拿到手的净价差不多，那么“以量补价”的策略将更容易实现。

2)销量增长潜力：病人还在增加与 XR 份额低

迟发性运动障碍(TD)市场目前的渗透率和确诊率都极低，为 Austedo 提供了巨大的潜在增长空间，这也是“以量补价”策略的基石。

双位数增长可抵消降价：只要通过市场教育带来的患者数量能实现强劲的双位数增长，即可轻松抵消掉价格上那点个位数的降幅。销量的指数级增长，能有效对冲价格的线性压力。

3)竞争优势保持：大家都在一条船上

药价谈判对所有竞争对手(尤其是 Ingrezza)的影响是普适的，因此 Austedo 的相对竞争优势依然能保持：

规则普适性：CMS 谈判一视同仁。在所有 VMAT2 抑制剂都面临降价压力时，市场份额的争夺将回归到产品本身的便利性和临床价值上。

Austedo XR 的优势巩固： Austedo XR 凭借一天仅需服用一次的巨大便利性，在患者依从性和简化治疗方面优于竞品。在价格差异被政策削弱后，“便利性” 将成为保持并扩大 XR 市场份额的关键驱动力。

PART.03

潜力管线 Duvakitug (TL1a)：百亿美元赛道的“黑马”

在Teva的新药管线里，抗TL1a抗体(Duvakitug)是最值得关注的“大杀器”。它针对的是炎症性肠病(IBD)，这是目前全球药企争夺最激烈的赛道之一，Merck和Roche都已经砸了上百亿美元进场。

1. 为什么要看好TL1a这个靶点?

现在的IBD治疗药物(如修美乐等)虽然有效，但很多病人用着用着就没效了，或者只能缓解炎症不能解决肠道纤维化。TL1a这个靶点厉害的地方在于，它既能抗炎，又可能抗纤维化，属于下一代疗法。

2. Duvakitug的数据怎么样?

Duvakitug目前已经完成针对溃疡性结肠炎(UC)和克罗恩病(CD)的2b期临床诱导期数据，后续会读出维持期的44周数据。25年Q4，赛诺菲和 Teva 正式启动并开始招募 3 期临床项目。虽然落后Merck 1.5-2年，但全皮下的给药便利性和“开放标签导入”设计来加速招募，缩短时间差。作为后发者，有超车的可能。

疗效有竞争力：从早期数据看，它在诱导缓解和长期维持方面的效果，有潜力做到“同类最佳(Best-in-Class)”。Teva使用了独特的半衰期延长技术，让药效更持久。

溃疡性结肠炎(UC)：

克罗恩病(CD)：(详细数据对比表格类似UC，此处略)

商业价值极大：参考一下同行：Merck花了108亿美元买Prometheus，Roche花了71亿美元买Telavant，都是为了这个靶点的药。如果Duvakitug的后期数据能打，不管Teva是自己卖，还是和赛诺菲合作开发，对股价都是巨大的催化剂。

PART.04

其他关键管线：解决痛点，稳扎稳打

除了上面两个大头，Teva还有两个管线也很有看头，主要逻辑是解决现有治疗的痛点。

1. 奥氮平长效针剂 (Olanzapine LAI)：告别“留院观察”

奥氮平治精神分裂症效果很好，但现在的长效针剂有个大毛病：打完针可能会出现“谵妄/镇静综合征(PDSS)”，病人必须在医院死等3个小时观察，医生和病人都嫌麻烦。 Teva做的新一代针剂，目标就是彻底消除PDSS风险。如果能做成，不用留院观察，那这个药的使用量会蹭蹭往上涨，释放巨大的存量市场。

2. 哮喘新药 TEV-'248：依从性革命

治哮喘通常需要两类药：缓解症状的(SABA)和抗炎的(ICS)。病人往往只喜欢吸缓解症状的药(因为见效快)，懒得吸抗炎药，导致病情控制不好。 TEV-'248把这俩药装在一个吸入器里。病人觉得喘了，吸一口，既缓解了症状，又被迫吸入了抗炎药。这叫“把抗炎治疗通过急救用药送进去”，符合最新的全球治疗指南，市场潜力很大。

PART.05

估值洼地，等待重估

回顾Teva的基本面，我们看到的是一家正在发生质变的公司：Austedo XR的专利墙挡住了未来的风险，TL1a等新药提供了向上的爆发力，债务问题也在逐步解决。

更重要的是，从估值角度看，Teva目前非常便宜。2026年Teva一致预期的估值倍数(EV/EBITDA)大约在不到10倍，而同行业的平均水平在10倍出头(估值横行对比数据略)，类似的从事仿制药及生物仿制药业务的山德士同期估值也在13-14倍之间，更别提那些纯创新药公司了。